目前公司仍在继续推进产能建设，现有在建项目包括内蒙古美锦能源600万吨项目（短期受当地环保政策有所影响）和唐钢美锦二期130万吨项目，待全部项目竣工后，公司焦化年产能可达1445万吨，保持领先地位
美锦转债上市日期为5月30日，本期转债募集资金为35.90亿元，扣除发行费用后将用于山西美锦华盛化工新材料有限公司化工新材料生产项目、氢燃料电池动力系统及氢燃料商用车零部件生产项目（一期一阶段）以及流动资金的补充。
国内独立焦化龙头企业。公司以焦化业务起家、近年逐渐拓展氢能业务，拥有四座煤矿、目前煤炭产能630万吨/年，此外还有部分焦煤产能待注入；焦化产能715万吨/年，为国内独立焦化龙头，目前焦化业务为公司的主要收入&业绩贡献来源。公司自2017年开始积极布局氢能全产业链，目前仍未形成规模化贡献、收入占比低于5%。公司毛利率随行业周期波动，21年焦炭行情回暖、毛利率同比大幅增长8.93pct。与同行业上市公司相比，公司具有原料成本优势，且产品定位高端、工艺品质较高，因此毛利率处于领先地位。整体来看，公司期间费用率持续下降，现金流水平不断向好，盈利水平也显著改善。
焦化产能继续扩张，氢能布局有望实现盈利。双碳政策下焦化持续去产能、供给端收缩，行业集中度提升；需求端稳增长或将拉动用钢需求，进而带动焦炭需求。近年焦炭供需格局不断好转，焦炭价格总体呈上升趋势，带动公司盈利水平提升。目前公司仍在继续推进产能建设，现有在建项目包括内蒙古美锦能源600万吨项目（短期受当地环保政策有所影响）和唐钢美锦二期130万吨项目，待全部项目竣工后，公司焦化年产能可达1445万吨，保持领先地位；同时华盛化工的焦化副产品也将于今年开始投产，为公司带来利润增量。在氢能领域，我国氢燃料电池汽车保有量与发展规划相比仍存在大量缺口，子公司飞驰汽车&青岛美锦氢燃料汽车销量有望快速增长，实现盈利。根据Wind一致预期，2022/2023年公司归母净利润分别为27.05亿/31.28亿，对应PE分别为18.05X/15.6X。
估值处于近5年低位，股价弹性高、机构关注度较高。从估值来看，公司最新收盘价对应PE（TTM）为19X，估值处于近五年以来较低位置，可比公司山西焦化/宝丰能源PE（TTM）分别为11.66X/15.72X，与可比公司相比处于合理水平。公司当前A股市值为488亿元，股价弹性高，22年一季报持仓机构33家，机构关注度较高。
平价、债底保护一般。美锦转债利率条款属于平均水平，附加条款中规中矩。以对应公司最新收盘价测算，转债平价为88.49元，平价保护一般；在本文假设下纯债价值为85.90元、YTM为3.65%，债底保护一般。
预计上市价格在110~115元之间。美锦转债评级AA-、最新平价88.49元，转债市场可参考标的金能（最新价格125.79，溢价率22.85%），预计美锦转债上市首日转股溢价率在24%~29%之间，上市价格在110~115元之间，若价格较低、可择机配置。
风险提示：下游需求不达预期；质押比例较高
特别提示：
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