来源：刑法规范总整理

作者：刘晓虎（原最高人民法院刑二庭， G20反腐败追逃追赃研究中心暨北京师范大学研究员）

笔者自2009年参与整治证券期货非法活动，对证券期货领域司法实践问题进行了全面总结。现就我不同阶段的一些思考与体会与大家分享。欢迎指正！

一

内幕交易、操纵市场立法沿革、司法概况

（一）内幕交易

1.立法沿革

“内幕交易是否应该被禁止”——现已形成公认。尽管从上世纪60年代起经济学家们就对“内幕交易是否应该被禁止”这一论题争论不休，但是时至今日从目前世界各国和地区的立法实践看，这个答案是唯一的。内幕交易对资本市场的潜在威胁和已造成的破坏已是不可争辩的事实，对内幕交易进行限制已经成为全球共识。如美国1934年制定的《证券交易法》、英国1993年的《公平交易法》、德国1994年的《内幕交易法》、日本1948年的《证券交易法》、澳大利亚2001年的《公司法》、香港1990年的《证券内幕交易条例》、台湾1968年的《证券交易法》，均对禁止或者限制内幕交易作出明文规定。

在我国，禁止内幕交易的立法大致可以分为三个阶段：第一阶段，以部门规章暂行办法为适用依据的试行阶段。最早禁止内幕交易的条款是中国人民银行1990年10月发布的《证券公司管理暂行办法》第17条。后来，《上海市证券交易管理办法》第39条、第42条，《深圳市股票发行与管理暂行办法》第43条也作了明确规定。第二阶段以行政法规暂行办法为适用依据的试行阶段。正式以行政法规层面作出禁止性规定的文件是国务院1993年4月22日颁布的《股票发行与交易管理暂行条例》。1993年9月22日，国务院证券委又颁布了《禁止证券欺诈行为暂行办法》，进一步对内幕交易作了明确具体的规定。第三阶段，以基本法律为适用依据的相对成熟阶段。1997年10月生效的《刑法》第一次以基本法的形式规定证券内幕交易为刑事犯罪行为，为打击内幕交易提供了强有力的法律工具。1998年12月29日颁布的《证券法》，对内幕交易的定义、内幕人员的界定、内幕信息的内容、以及内幕交易的类型都做出了详细具体的规定。随着资本市场的不断发展和经济改革的不断深入，《刑法》、《证券法》和《公司法》中有关内幕交易的条款均进行了适当修订。2007年，中国证监会又颁布了《上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则》及《限制证券买卖实施办法》。同时，《证券市场内幕交易行为认定指引》。2011年、2012年，针对新情况、新问题，最高法院、最高检察院、公安部、证监会联合制发了一些规范性文件，“两高”还专门针对内幕交易联合出台了司法解释。

2.内幕交易执法、司法现状

“说起来容易做起来难”。相对于禁止内幕交易的立法，内幕交易的监管执法则要困难得多。即便是在禁止内幕交易最严格、最全面的美国，广泛对内幕交易进行诉讼也远远晚于其立法。美国1934年《证券交易法》明文规定了禁止内幕交易的条款，但是在其证券监管体系建立后的几十年间，该条款几乎是一纸空文，直到1961年才出现了第一起内幕交易诉讼。

在我国，内幕交易监管执法的情况步履艰难，从规范出台到执法第一步，往往有着4年的休眠期。

（1）行政执法——“冰山一角”。禁止内幕交易的规范1990年出台，但直到1994年才查处第一起内幕交易案件。1994年“襄樊信托内幕交易案”是证监会公开查处的第一起内幕交易案。截至2007年6月，在证监会查处的违规案件中出现“内幕交易”字样或者被证监会按照与内幕交易相关规定公开处罚的案例仅有37件。它们有的只涉及内幕交易，有的则是市场操纵与内幕交易共同存在，共涉及沪深两市的36只股票。业内人士普遍认为，与实际发生的内幕交易相比，被查处的案件只是冰山一角。

（2）刑事司法——犯罪黑数。虽然1999年《刑法》修正时已经对内幕交易罪有了明确规定，但是直到2003年3月10日才查出第一起内幕交易犯罪案件。“深深房”原董事长叶环保成为我国因犯内幕交易罪被追究刑事责任的第一人。2007年至2011年移送司法机关并经法院审结的案件不多。2007年1件、2008年1件、2009年4件、2010年4件、2011年11件。2012年，内幕交易的解释出台后，移送司法的内幕交易案件逐渐增多。

（3）民事赔偿——少有发生。内幕交易侵害的是投资者的公平交易权，是对投资者可期待利益的侵害，因此实践中一般很少发生因他人内幕交易而提起民事赔偿的案件。当然，内幕关联纠纷还是可能发生的。特别是在重组并购过程中，为了使自己提前购买的股票上涨故意放弃条件更为优越的重组方，而选择另一方，并给先前重组方造成经济损失的（董正青案）。此前投资者起诉黄光裕内幕交易赔偿案败诉主要就是因为法院认为投资者损失与内幕交易没有直接因果关系。

3.禁止内幕交易执法、司法难的原因

为什么禁止内幕交易执法、司法难?从实践情况分析，主要有两个大的方面的原因：

（1）主观上——自然情感不排斥，执法理念消极。体现在：一是与自然犯罪不同，行政犯、经济犯的耻辱感不强。从一些问卷情况看，证券监管执法者在自然情感上对内幕交易没有像自然犯罪那样达到深恶痛绝的程度。很多执法主体对内幕交易带来的社会危害不够重视，甚至在内心不排斥内幕交易的做法。二是执法理念消极，执法的主观愿望不强烈。部分研究者甚至认为严厉的执法不利于证券市场的发展。如国外有学者(StampandWelsh，1996)提出：“总而言之，许多司法当局显然是或者没有兴趣、或者没有作好准备投入必要的资源以切实实施它们的反内幕交易立法。”许多国家或者地区的证券监管当局仍然强调在投资者保护和商业自由之间的平衡。

（2）客观上——身份手段多隐蔽，证据调取艰难。体现在：一是身份隐蔽。内幕交易并非总是内幕信息知情人员自己所为，而往往是以其亲戚朋友的名义进行；二是手段复杂。内幕交易的手段非常复杂，内幕交易者往往对内幕交易的各种方法非常熟悉，也熟悉监管当局的监管技术，不断创造出更新更复杂的交易方式，使监管者防不胜防；三是内幕交易取证非常困难。特别是无纸化特点，在资金、技术和人力上是对执法部门、司法机关都是极大的挑战。

（二）操纵市场

1.立法沿革

美国在19世纪就开始对市场操纵进行规范和立法。1872年制定的联邦邮政欺诈法一直是美国处罚证券价格操纵等市场欺诈行为的主要法律武器。该法规定禁止任何人利用跨州的邮政通讯进行欺诈。在United States v.Brown案中，被告被控组织资金操纵某一股票，进行对倒和以欺诈方式为该股票造势等活动构成了对其他投资者的欺诈，违反了邮政欺诈法。

在我国，操纵市场立法与内幕交易立法大致相同。比较有代表的规范文件有：1993年《禁止证券欺诈行为暂行办法》、1996年《严禁操纵市场通知》、1996年《关于对操纵行为认定和处罚的规定的通知》、2007年《期货管理条例》（2012年修正）。1997年刑法、1998年证券法基本是参照上述1993、1996年的规定，要求操纵必须是行为人主观上以获取利益或者减少损失为目的，客观上要求影响证券市场价格。2005年修订的证券法删除了主观要求的规定，2006年刑法修正案六也做了相应修改。

2.操纵市场执法、司法现况

世界上第一起股票操纵案系英格兰1814年的雷克斯诉德·贝朗热（RexV.Dd Berenger）。案情大致是：一份有关拿破仑死亡的传闻导致伦敦股票市场价格飞涨，后因发现传闻不实又大幅跌落。贝朗热和他的朋友抓住机会，大幅沽售，获利颇丰。法院认定他们的行为违法，主张公众有权参与一个自然而自由的市场，同时主张判定他们有罪无需证明他们的行为给国家带来损害或他们是否获利。

美国最早的操纵市场案不是刑事案件，而是合同案件。这个案件发生在1875年。在该案中，纽约州法院认定，在约定人为抬高证券价格的协议中，双方都有过错(in paridelicto),因此对其中一方的索赔不予支持。对于约定散布虚假信息以影响证券价格的合同，法院也认定为非法，不予支持。

在我国，早期操纵证券案比较有代表意义的是发生在民国时期的徐堪、陈行、宋子良操纵证券案。徐、陈、宋三人以其巨额资金在证券市场翻云覆雨，导致许多投资者损失惨重。近年来，发生的操纵案有：中科创业操纵案、亿安科技操纵案、德隆操纵案、广东中恒信操纵案、王建中操抢帽子操纵案、唐建平操纵案。其中，广东中恒信操纵案，涉案主体以70个自然人的名义在44家证券营业部开立112个资金账户，动用超过20亿资金，共交易股票552只，累计交易金额571.76亿元，非法获利4.26亿元。唐建平操纵航天动力案，违法所得1.68亿元，监管机构查处后给予的罚没金额超过3.3亿元。2007年至2009年总趋势是逐年增加，2010年-2012年明显回落，2013年又呈爆发式增长。2007-2009，分别为10、14、16；2010-2012年分别为11、6、7件，今年上半年已查13件。2007年老庄股操纵70%，现逐渐绝迹。2008高发类型为虚假申报当年占50%、2009高发类型为抢帽子交易占50%；2010年-2012年高发类型为新型连续交易，分别为63%、83%、43%。从总体看，移交处罚委与移交公安的案件总数比为2:1。

关于民事赔偿问题，在操纵证券案中比较复杂。1998年《证券法》没有对操纵市场的民事赔偿问题作出规定。2000年10月最高法院下发的《民事案件案由规定(试行)》将证券内幕交易纠纷、操纵证券交易价格纠纷、虚假证券信息纠纷列入立案范围。2001年有一批亿安科技操纵股价案、银广夏虚假陈述案的投资者向人民法院提起民事赔偿诉讼请求。实际上，当时多数法院尚不具备受理及审理此类案件的条件，因此2001年9月21日最高法院下发了《关于涉证券民事赔偿案件暂不予受理的通知》(《9·21通知》)。2002年1月15日，最高法院又下发了可以受理虚假陈述民事赔偿诉讼的通知。2003年1月9日，最高法院出台了《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》。此后5年，全国各地法院共受理近30家上市公司的虚假陈述民事赔偿案件，总标的约7-8个亿，涉及股民近10000人。目前，80％以上的案件都已得到圆满解决。比较典型的如青岛中院审理的东方电子案。但内幕交易、操纵市场民事赔偿诉讼受理一直悬而未决。

2005年修订后的《证券法》已明确规定了内幕交易、操纵市场的侵权民事责任，对于投资者对侵权行为人提起的民事诉讼，人民法院应当参照虚假陈述司法解释中有关前置程序的规定确定案件的受理，并根据关于管辖的规定确定案件的管辖。2013年发生的光大证券事件，目前上海、广州、南京等地已有多名投资者向法院提起民事赔偿请求，上海法院已经受理。

3.操纵市场执法、司法难的原因

（1）立案追诉标准存在缺陷。随着犯罪手段不断翻新，传统老庄式交易越来越少，新型操纵越来越多。这些新型操纵或因连续交易时间不够、或因所占全流通比例降低，而逍遥法外。如2009年稽查总队查办的18起连续交易操纵，仅有1起移送公安部门；2010年10件新型连续交易操纵案件，成交额普遍在千万以上，部分案件违法所得也达数百万元，但由于操纵时间较短，无法移送。

（2）多层次市场的发展加大了操纵认定的难度。场外市场操纵或将为操纵市场的主战场。统计表明，在1990年1月至2001年10月，美国证券交易委员会起诉的142个操纵案件，有47.89%的案件发生在场外柜台交易系统和粉单市场两个规模较小且没有效率的市场。最近10年，这一比例上升到60%。债券市场、商品市场与其对应的衍生品市场以及更为广泛的金融市场相互交织，使投资者利用资金优势、杠杆效应和需求的实际增长来操纵市场和内幕交易成为可能。特别是随着移动通信设施的发展，行为人利用多个账户、多个IP地址或者利用无线网络连接进行操纵交易，使得操纵的手段更为隐蔽，取证更为困难。

（3）操纵因果关系难以认定导致投资者难以获得民事赔偿。受到损害的投资者却难以获得赔偿，因为其无法证明她依赖了被告的操纵行为信息进行投资（reliance），以及两者之间不存在合同关系（lack of privity）。2011年3月著名股市黑嘴王建中成为我国因操纵证券市场被提起民事赔偿案的第一个被告人。此案被称为国内首例操纵证券市场民事索赔案。原告最终败诉。法院在判决中同时指出，操纵证券市场行为人承担赔偿责任数额的范围及损失计算方法，现行法律法规、司法解释均无明文规定。

二

内幕交易、操纵市场的内涵解读

（一）内幕交易的内涵解读

内幕交易Insider trading：“内幕”原意是指不为外界知悉的事情、情况。“交易”通俗地讲，就是指买卖，包括本人买卖和导致他人买卖。顾名思义，内幕交易就是知悉内幕的人从事或者致使他人从事交易。结合具体语境讲，就是知悉内幕的人从事或者致使他人从事了本不应当交易的交易。逻辑起点在于从事了本不应当交易的交易。

如在董正青案件中，严格上说，信息尚未正式形成，如果坚持信息的严格认定标准，董正青的行为就不属于内幕交易。然而，显而易见，董正青等人获取巨额利益的根源在于其对信息的最终形成具有绝对影响，其利益是在践踏众多股民投资者的基础上获得的，法律不应予以认同。因此，最终基于从事了本不应从事的交易这一行为认定董正青的行为构成内幕交易犯罪。

（二）操纵市场的内涵解读

操纵市场Manipulating the securities and futures market：“操纵”原意是指控制、支配的意思。“市场”原意是指买卖双方进行交易的场所。这里演绎之义是指交易价格、交易量的综合情况。结合具体语境，简言之，操纵市场就是指通过各种手段不法控制、支配证券、期货的交易价格、交易量。逻辑起点在于不法控制、支配交易价格、交易量，即扭曲正常的交易价格、交易量，带有欺骗性。关于操纵证券、期货市场罪，刑法列举了几项操纵行为，但随着手段的不断翻新，传统的操纵手段几乎绝迹，新型操纵手段频出。对于一些社会危害较大的操纵行为，尽管刑法未予规定，但绝大多数观点都主张应启动刑法进行规制，因为这些行为使用非法手段控制、支配了证券期货交易价格、交易量，使证券期货市场的诚信受到危机，所以，不能拘泥于刑法列举的几种操纵行为，应当从其本来内涵，结合其社会危害进行准确认定，既不能过宽，也不能过窄。

在西方，对操纵市场的内涵大致形成以下四种观点：

（1）有效市场理论。核心是信息效率，最有效率的资本市场，价格应能及时、充分、准确反映各种信息，没有欺诈性。在美国，多数观点认为操纵的本质是一种欺诈。而在欧盟，操纵市场核心是误导和欺诈。

（2）自由市场理论。核心是竞争，供求关系决定了有价证券的价格。在英国，操纵被多数观点认为是扰乱市场秩序的行为。英国2000年《金融服务与市场法》，操纵被归入市场滥用（market abuse），导致投资者产生错误印象或者误导投资者。香港地区，操纵被归入市场失当行为（market misconduct）香港《证券及期货条例》规定了6种失当行为：虚假交易、操纵价格、披露受禁交易的资料、披露虚假或者具有误导性的资料、诱使他人进行交易、操纵证券市场。

（3）投资者保护理论。核心是市场必须培养和维护投资者的信心、诚信。操纵破坏了上述预期，虚假代替了事实，市场受到干扰且成为一种‘有舞台控制的表演’”。

（4）市场失灵理论。核心是操纵会导致市场失灵。

上述几种表述无实质差别，不同维度，有的是从手段层面解析，有的是从结果层面解析。

三

内幕交易、泄露内幕信息认定要点

实践中把握三个层次：第一，从事了本不应当交易的交易。原则只要利用内幕进行了交易就应当认定为内幕交易。第二，主体是否属于内幕信息的知情人员或者非法获取内幕信息的人员以及被知情人员明示、暗示的人员。第三，甄别是否属于阻却事由情形。

（一）从事了本不应当交易的交易——明显异常交易

1.“相关交易行为明显异常”，一般要综合以下情形，从时间吻合程度、交易背离程度和利益关联程度等方面予以认定：

一是时间吻合程度。即从行为时间与内幕信息形成、变化、公开的时间吻合程度把握。所要比对的时间主要有以下三类：行为人开户、销户、激活资金账户或者指定交易（托管）、撤销指定交易（转托管）时间；资金变化时间；相关证券、期货合约买入或者卖出时间。

二是交易背离程度。即从交易行为与正常交易的背离程度把握。正常交易主要体现在以下两点：基于平时交易习惯而采取的交易行为；基于证券、期货公开信息反映的基本面而理应采取的交易行为。

三是利益关联程度。即从账户交易资金进出与该内幕信息的知情人员或者非法获取人员有无关联或者利害关系把握。

所谓综合把握，是指不能单纯从上述某一个方面认定交易是否明显异常，而必须综合三个方面进行全面分析、论证。考虑到实际情况错综复杂，许多情形难以预料，《解释》第三条第八项还规定了兜底项。

2.相关交易行为”的理解

“相关交易行为”，包括四类交易行为：第一类是指内幕信息的知情人员从事的与该内幕信息有关的证券、期货交易；第二类是指非法获取内幕信息的人员从事的与内幕信息有关的证券、期货交易；第三类是指被明示、暗示的人员从事的与内幕信息有关的证券、期货交易；第三类是指通过内幕信息的知情人员的泄露而获悉内幕信息的人员从事的与内幕信息有关的证券、期货交易。

（二）是否属于两类主体

即主体是否属于内幕信息的知情人员、非法获取内幕信息的人员。

1.内幕信息的知情人员范围

（1）证券法第七十四条规定的人员；

（一）发行人的董事、监事、高级管理人员；

（二）持有公司百分之五以上股份的股东及其董事、监事、高级管理人员，公司的实际控制人及其董事、监事、高级管理人员；

（三）发行人控股的公司及其董事、监事、高级管理人员；

（四）由于所任公司职务可以获取公司有关内幕信息的人员；

（五）证券监督管理机构工作人员以及由于法定职责对证券的发行、交易进行管理的其他人员；

（六）保荐人、承销的证券公司、证券交易所、证券登记结算机构、证券服务机构的有关人员；

（七）国务院证券监督管理机构规定的其他人。

（2）期货交易管理条例第八十五条第十二项规定的人员。

“（十二）内幕信息的知情人员，是指由于其管理地位、监督地位或者职业地位，或者作为雇员、专业顾问履行职务，能够接触或者获得内幕信息的人员，包括：期货交易所的管理人员以及其他由于任职可获取内幕信息的从业人员，国务院期货监督管理机构和其他有关部门的工作人员以及国务院期货监督管理机构规定的其他人员。”

2.非法获取证券、期货交易内幕信息的人员范围

（1）利用窃取、骗取、套取、窃听、利诱、刺探或者私下交易等手段获取内幕信息的；

（2）内幕信息知情人员的近亲属或者其他与内幕信息知情人员关系密切的人员获取内幕信息的；

（3）在内幕信息敏感期内，与内幕信息知情人员联络、接触而获取内幕信息的。

考虑到我国证券、期货市场尚处于起步发展阶段，加上单纯被动获悉内幕信息的人员，被明示、暗示人员从事内幕交易或者泄露内幕信息的情形十分复杂，实践中难以准确把握，出于审慎起见，这两类人员未纳入刑法规制范围。

从内幕交易认定的举证责任制度来看，越来越多的国家借鉴美国模式。美国规则明确指出对内幕交易的认定，控方不需要证明被告的行事意图，只要有内幕交易的事实，不管是谁，只要你直接或者间接、有意或者无意得到这个内幕信息(初级举证责任在控方)，都被假设为从事了内幕交易，被告必须提供所有证据来证明自己的清白(次级举证责任在辩方)。一旦美国证券交易委员会(SEC)证实内幕人员有从事内幕交易的事实，被控方除非提供有力证据证明自己的清白，否则就将遭到美国证券交易委员会(SEC)的民事诉讼或者通过司法部进行的刑事诉讼。显然，这种“举证责任倒置”的制度大大降低了监管部门的取证难度，因而更有利于内幕交易行为的认定。

《解释》未使用“合理解释”的用语，也未明确严格的“举证责任倒置”原则，对特定身份型非法获取内幕信息人员的认定明确了这样一个思路：首先客观认定交易是否明显异常，然后由行为人作出解释；再由司法机关认定行为是否属于阻却事由情形（正当理由或者正当信息来源）。

（三）是否属于阻却事由情形

1.“持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有上市公司百分之五以上股份的自然人、法人或者其他组织收购该上市公司股份”的理解

该项援引了证券法第七十六条第二款前半部分的规定。要注意从以下三个方面严格把握：

一是关于收购人的把握。如果是单独持有上市公司百分之五以上的股份，收购人仅限单独持有人。如果是共同持有上市公司百分之五以上的股份，则收购人仅限共同持有人。

二是关于收购信息的把握。如果是单独持有，收购信息指的是单独持有人拟收购上市公司的信息。如果是共同持有，则收购信息指的是共同持有人之间达成的拟收购上市公司的信息。

三是关于收购行为的把握。只有收购人利用收购信息收购上市公司股票、期货的，才能适用《解释》第四条第一项的规定。收购人以外或者收购人利用收购信息以外的信息的，不能适用该项规定。

如B公司拟收购A上市公司，A上市公司百分之五以上的股东曹某获知此消息后，利用其控制的账户购入大量A上市公司股票。曹某与B公司显然不是一致行动，B公司拟收购A公司的信息属于曹某收购A公司股份信息之外的信息，因此曹某的行为不能适用《解释》第四条第一项的规定。

2.按照事先订立的书面合同、指令、计划从事相关交易的理解

如果行为人按照事先订立的书面合同、指令、计划从事相关证券、期货交易，表明其完全是出于正当理由而从事交易。因此，从实体法的角度出发，按照事先订立的书面合同、指令、计划从事相关证券、期货交易，应当作为阻却内幕交易犯罪的事由。

至于对《解释》该项规定可能引发大量制作虚假合同、指令、计划的担忧，实际涉及的是刑事证据的认定，属于另一层面的问题。

3.“依据已被他人披露的信息而交易”阻却事由的理解

“他人披露”是指强制披露信息以外的其他人在国务院证券监管机构指定的报刊、媒体以外的报刊、媒体披露相关信息。“依据已被他人披露的信息而交易”是指行为人之所以从事相关股票、期货交易是因为从非指定报刊、媒体获取了相关信息，换言之，是他人在非指定报刊、媒体披露的信息促使行为人从事相关股票、期货交易。广大股民对国务院证券监管机构指定的报刊、媒体披露的信息的信赖程度要远高于非指定报刊、媒体披露的信息。由于依据非指定报刊、媒体披露的信息从事股票、期货交易，实质上具有很大博弈的成分，所以即便从非指定报刊、媒体获悉的信息与后来指定报刊、媒体公布的内幕信息相同，行为人也可以基于这一事由主张自己的行为不构成犯罪。

值得强调的是，如果行为人在交易过程中同时从内幕信息的知情人员处获取了内幕信息，且真正促使行为人从事相关证券、期货交易的是行为人对内幕信息知情人员泄露的信息的信赖，则不能适用该阻却事由。

4.兜底抗辩事由

实践中，不可否认存在行为人依据本人的知识、经验判断或者通过其他正当途径获悉内幕信息的事实，这些事实难以一一穷举，因此《解释》第四条第四项规定了“交易具有其他正当理由或者正当信息来源的”兜底项。如杜兰库内幕交易案。

以下（四）至（十）是内幕交易具体认定问题

（四）内幕信息的认定

1.“内幕”与“信息”的关系。“内幕信息”这个词是基于实践操作需要而出现的。因为“内幕”本身是不好认定的，只有将“内幕”外化为一种“信息”，才具有实践可操作性。值得注意的是，“信息”本身是为认定“内幕”而服务的，不可因为对“信息”作机械理解而反过来否认内幕的性质。

2.内幕信息敏感期的认定。“内幕信息敏感期”是一个新名词。“内幕信息敏感期”是指内幕信息自形成至公开的期间。

（1）内幕信息的形成时间。一般认定原则：证券法第六十七条第二款所列“重大事件”的发生时间，第七十五条规定的“计划”、“方案”以及期货交易管理条例第八十五条第十一项规定的“政策”、“决定”等的形成时间，应当认定为内幕信息的形成之时。特殊认定原则：对于能够影响内幕信息形成的动议、筹划、决策或者执行人员，应当区别于普通的内幕信息的知情人员，内幕信息的敏感期应当自其动议、筹划、决策或者执行初始时间开始起算。如董正青内幕交易案，刘宝春内幕交易、泄露内幕信息案。

（2）内幕信息的公开时间。内幕信息的公开，是指内幕信息在国务院证券、期货监督管理机构指定的报刊、网站等媒体披露。”

刑法明文规定内幕交易、泄露内幕信息犯罪的时间点是内幕信息尚未公开前，从严格法律意义上讲，内幕信息公开了就不再是内幕信息，利用这些信息就不可能构成犯罪。作为股民，应当对国务院证券监督管理机构指定报刊、媒体发布的信息在第一时间了解和掌握，不积极了解和掌握这些信息所造成的不利后果应当归结于本人的责任。基于上述分析，《解释》明确规定内幕信息敏感期的截止期为内幕信息的公开。

一种观点认为，内幕信息是否公开是以市场是否消化内幕信息作为认定标准的，不以在国务院证券监管机构指定的报刊、媒体发布为要件，在非指定报刊、媒体上发布也应视为内幕信息的公开。

另一种观点认为，根据证券法第七十条的规定，内幕信息必须以在国务院证券监管机构指定的报刊、媒体发布的方式公开。

为使广大股民对非指定报刊、媒体披露的信息与指定报刊媒体公开的信息形成区别认识，保持对权威报刊、媒体发布内幕信息的信赖程度，《解释》第五条根据相关法律规定，明确内幕信息必须以在国务院证券监管机构指定的报刊、媒体发布的方式公开，强制披露信息人以外的人在非指定报刊、媒体披露内幕信息的，不能认定为内幕信息的公开。

（五）违法所得的认定

违法所得包括获利和避免的损失。证券、期货交易是一种高风险的投资行业，获取内幕信息后，买入行为可能获取暴利，卖出行为可能避免损失，因此，行为人在内幕信息敏感期内卖出证券、期货所避免的损失应当认定为刑法第一百八十条第一款规定的“违法所得”。

1.获利或者避免损失数额的认定

在有的案件中，股票仅卖出一部分；在有的案件中，行为人为逃避处罚通常选择卖亏；而在有的案件中，对未抛售的涉案股票可能需要进行应急处理，根据具体股市行情决定是否抛售。考虑到实际情况纷繁多变，《解释》未对获利或者避免损失数额的认定确立一个总的原则。实践中比较倾向的观点是，对已抛售的股票按照实际所得计算，对未抛售的股票按照账面所得计算，但对为逃避处罚而卖亏的股票，应当按照账面所得计算。对于涉案股票暂不宜抛售的，在认定获利或者避免损失数额时，应当按照查封股票账户时的账面所得计算，但在具体追缴财产或退赔财产时，可按最终实际所得认定获利或者避免损失数额

2.企业分红能否计入获利数额

一种观点认为，企业分红与内幕交易行为无关，不应计入获利数额；另一种观点认为，企业分红与买进的股票数量成正比，而买进的股票数量直接与内幕信息的影响力有关，因此企业分红应当计入获利数额。

《解释》未对此作明确规定，实践中比较倾向的做法是，将交易过程中的企业分红计入获利数额。具体又分两种情况：一是企业业绩、分红本身是内幕信息，行为人获取该信息后，买进大量股票。该情形下，将企业分红计入获利数额没有任何争议。二是企业业绩、分红与内幕信息无关，只不过在行为人买进大量股票后，企业分发了红利。由于内幕信息的影响力主要体现在证券、期货交易量、交易价格的变化上，而交易量与企业分红数额直接成正比，即买进的股票越多，企业分红就越多。因此，企业分红多少与知情内幕信息之间具有刑法上的因果关系，应当将企业分红计入获利数额。

3.交易数额、获利数额的计算截止点是否为复牌后第一天

一般应当计算至相关股票、期货卖出时点。

对于中途出现涨跌反复情形，如行为人将股票卖出后又买入，交易金额、获利数额如何计算，从原理分析，应当准确查找行为人后来买入的原因。实践中，可先对行为人第二次买入行为是否存在阻却事由进行审查，其次，结合行为人首次买入行为对行为人是否获悉股票目标价情况进行审查。

（六）交易数额、违法所得数额是否应当累计

1.交易数额应当累计原则

一种观点认为，以初始成交额（占用保证金数额）、获利或者避免损失数额认定行为人的犯罪数额，既有利于被告人，又有利于证据收集，还便于违法所得的计算。如果进行累计，一旦涉案人员对证据进行了销毁，就难以准确计算相关交易数额总量。因此，最好以初始成交额（占用保证金数额）、获利或者避免数额作为最终的犯罪数额，反对将相关交易数额进行累计。

另一种观点认为，证券、期货犯罪与其他挪用公款的职务犯罪不同，证券、期货犯罪主要体现在交易量的变化对市场秩序以及由此导致的对股民权益的侵害，应当对成交额（占用保证金数额）、获利或者避免损失数额进行累计。

《解释》采纳了后一种观点。

2.纳入累计的内幕交易行为的范围

要准确认定累计数额，必须准确认定哪些行为能够作为累计对象。由于一般违法行为和犯罪行为的处罚时效不同，所以首先必须界分一般违法行为和犯罪行为。违法行为必须在行政处罚时效之内的限定旨在限制刑罚权的无限扩大，科学体现刑法的谦抑精神。行政违法行为，处罚时效一般为二年（逃税行为除外），对于已过处罚时效的一般违法行为，如果不能追究行政责任，那么无疑也不宜追究刑事责任，这应是社会主义法治精神的原则性要求。针对已经举报、行政执法机关或者司法机关已经立案，不受行政处罚时效期限或追诉期限限制的违法犯罪行为，行政处罚权或者刑罚权没有限制，因此对这类内幕交易行为应当纳入累计范围。

《解释》第八条规定：“二次以上实施内幕交易或者泄露内幕信息行为，未经行政处理或者刑事处理的，应当对相关交易数额依法累计计算”。对这一原则性规定，应当理解为对内幕交易数额累计计算的限定，即单次内幕交易或者泄露内幕信息行为如不构成犯罪但超过行政处罚时效期限或者构成犯罪但超过追诉期限的，不在累计范围，但依照法律不受追诉期限限制的除外。

（七）内幕交易所涉四种数额对应的法定刑档次不同时实行从重原则

买入金额、卖出金额均能体现行为的社会危害程度。在有的案件中，买入金额最能准确体现行为的社会危害大小，而在有的案件中，卖出金额最能准确体现行为的社会危害大小。考虑到具体案件中情况比较复杂，《解释》对此未确立一个统一的原则。实践中，对于单次买入金额、卖出金额不同的，比较普遍的做法是按照“从一重处断”原则，即将数量大的认定为成交额（占用保证金数额）。

（八）内幕交易共同犯罪的罚金处罚尺度把握

一般情况下，定罪与量刑应坚持同一数额标准，但在共同犯罪案件中，特别是人数众多的共同犯罪案件中，这一原则应有所修正，否则必然导致罚金数额过大，而出现根本无法执行的情况。《解释》对共同犯罪的罚金刑适用在总额上作了如下限制：构成共同犯罪的，按照共同犯罪行为人的成交总额、占用保证金总额、获利或者避免损失总额定罪处罚，但判处各被告人罚金的总额应掌握在各被告人获利或者避免损失总额的一倍以上五倍以下。

（九）泄露、明示、暗示人员的定罪处罚参照标准

1.非共犯情形下泄露内幕信息人员、明示人员、暗示人员的罚金数额

有观点认为，非共犯情形下泄露内幕信息人员未参与内幕交易，也就未从交易行为中获取所得。由此而论，对于此类人员，违法所得只能是因其泄露、明示、暗示行为而获取的报酬，将此处的“违法所得”理解为内幕交易人员的违法所得，违背了刑法原意。另外，获取内幕信息人员可能自己未从事内幕交易但将内幕信息再泄露，甚至连锁泄露内幕信息二、三次，由此根据所有人的内幕交易违法所得对泄露人员进行处罚，便显失公平。经研究认为，刑法第一百八十条第一款规定的“违法所得”应是指内幕交易人员的违法所得。该条之所以未具体明确违法所得主体，从一个角度可以理解为是立法者的疏漏，但从另一角度也可以理解为是一种立法技术，将此处的“违法所得”理解为内幕交易人员的违法所得，并未违背立法原意。对关系密切的人泄露内幕信息，可能根本不存在什么报酬，因此将“违法所得”理解为泄露内幕信息行为，明示、暗示行为的报酬，与立法原意不符。

基于上述分析，《解释》第十条第二款规定：“内幕信息的泄露人员或者内幕交易的明示、暗示人员未实际从事内幕交易的，其罚金数额按照因泄露而获悉内幕信息人员或者被明示、暗示人员从事内幕交易的违法所得计算。”

2.“知晓类”二手以上人员的违法所得数额应当计入违法所得总额

并非所有存在二传、三传的案件都难以认定泄露内幕信息人员的责任，即便难以认定，在能够认定的限度内也应追究泄露内幕信息人员的责任。对于泄露内幕信息行为，即如二传、三传不是从内幕信息知情人员那里获悉信息，但如果泄露内幕信息人员知晓有二传、三传乃至之后的人在利用其泄露的内幕信息进行交易而不加制止或未有效制止，那么其就应当对这些从事内幕交易的行为承担责任。

在决定泄露内幕信息人员的罚金数额时，对“知晓类”二手以上人员的违法所得数额应当计入违法所得总额。

（十）无违法所得情形罚金刑的判罚

《解释》对此未作明确。实践中，比较倾向的做法是对行为人判处一千元的罚金，即以罚金刑的下限作为判处行为人的罚金数额，如此解决了具体案件中无违法所得而无罚金参照标准与刑法规定的并处罚金而必须判处罚金之间的矛盾。

四

操纵证券、期货市场认定要点

实践中，把握两个层次：第一，是否属于不法控制交易价格、交易量。突出体现在对交易价格、交易量的影响；第二，是否属于阻却事由情形。

（一）是否属于不法控制交易价格、交易量的认定

主要是从操纵的主观和客观构成要素进行认定。

1.主观方面：诱使他人买卖，意图抬高或者打压证券、期货交易价格，促使证券、期货交易量的大量增加或者减少

在操纵证券、期货市场犯罪案件中，为防止实践中客观归罪，准确区分操纵证券、期货市场行为与正常的证券、期货交易行为，有必要对操纵证券、期货市场罪的主观要件进行界定，对刑法第一百八十二条“操纵证券、期货交易价格或者证券、期货交易量”、“影响证券、期货交易价格或者证券、期货交易量”作具体叙明。基于这一考虑，《送审稿》第七条对操纵、证券、期货市场犯罪行为人的动机、目的作了原则性规定。

不法控制交易价格、交易量的主观要素具体体现在：诱使他人买卖证券、期货合约，故意制造该证券、期货交易活跃的假象，意图抬高或者打压证券、期货交易价格，促使证券、期货交易量的大量增加或者减少的。

2.客观方面：故意制造证券、期货交易活跃的假象，实际控制和可能控制证券、期货交易价格、交易量

（1）手段行为：故意制造证券、期货交易活跃的假象。具体又可以有多种行为。

（2）结果行为：实际控制和可能控制证券、期货交易价格、交易量。不要求实际实现交易价格、交易量变动的目的，但并不由此认定操纵市场是行为犯。

（二）操纵市场行为的类型

为减少执法、司法争议，除刑法列举的几类行为之外，理论研究者和实务工作者也归纳了部分典型的操纵行为。从逻辑上讲，只要符合不法控制交易价格、交易量的行为特征，即使不在刑法规定的三项行为之列，也可以认定为操纵行为。但在执法，特别是司法层面，往往并非逻辑的、形式的。当前，司法机关以操纵的行为特征含糊，未有明文规定，缺少相关司法解释为由，不予定罪的案件不在少数。

1.理论归纳

不同的标准不同的分类：以时间为标准，可以分为开盘操纵、盘中操纵、尾市操纵；在连续交易操纵中还可以以时间为标准分为长庄操纵、短线操纵。现今世界范围内，多以操纵手段进行分类：

一是交易型操纵（trade-based manipulation）。是指行为人直接通过证券交易或者买卖期货合约，影响证券交易价格或者交易量。大体可分真实交易型操纵和虚假交易型操纵。前者是指行为人通过真实的交易活动，以某种特定的买卖方式，影响证券交易价格或者交易量。典型的如连续交易操纵。后者是指行为人通过非竞争性的、虚假的或者误导性的交易行为，制造交易活跃假象，诱导他人参与交易。

二是信息型操纵（information-based manipulation）。是指行为人通过散布与价格变动相关的信息，影响其他市场参与者的交易决策，进而影响证券交易价格或者交易量。具体又分为：蛊惑交易操纵、抢帽子交易操纵和上市公司高管信息优势操纵。蛊惑交易操纵是指行为人故意编造并传播、散布虚假的、不准确的或者误导性的重大信息，误导投资者交易决策。抢帽子交易操纵是指行为人事先买卖或者持有大量的股票或者期货合约，然后对相关市场走势公开做出评价、预测或者投资建议，借此引导其他交易者交易。（金融工具头寸）。上市公司高管信息优势操纵是指利用信息优势，通过控制公司重大信息披露的节奏，以配合自身或者其他主体的交易行为。要么是在想卖股票时发布利好消息拉抬股价，要么是在买股票时发布利空信息打压股价。

三是市场力量操纵（market power manipulation）。是指行为人利用对现货的支配性地位以及在证券期货市场的优势头寸，扭曲证券或者期货交易价格的行为。具体分为囤积和挤压轧空两种。囤积（corner）是指通过控制或者支配可供交割的现货商品，迫使空头（多头）接受其任意设定更高或者更低的价格平仓，以履行其合约义务的行为。多逼空的情形比较常见，空逼多的情形较少。多头为了使空头无法交割而控制期货合约的可交割供应时，多头垄断了供给，空头只能以多头设定的高价与多头平仓，即是多逼空。挤压轧空（squeeze）是指，行为人在期货市场持有的多头头寸远大于可供交割的现货，在缺乏可交割现货的情况下，控方面临无法交割的违约风险，被迫选择高价平仓履行其合约义务。

四是技术优势型操纵。一般是指程序化交易、算法交易和高频交易。2013年7月pant her能源因用高频交易操纵WTI而被CFTC处罚。正常情况下，程序化、高频交易会提升市场质量，但极端市场状况下易使交易偏离价值。2010年5月6日美国股票市场闪电崩盘是由基本净卖方的大宗交易、市场分割以及多元的跨市场交易机制触发的，同时高频交易商的短期趋势交易和目标存货水平控制，使得其在市场出现剧烈波动过程中从流动性供给方专委流动性需求方，从而加剧了市场波动。

一般认为，程序化交易、高频交易中的下列行为可能形成市场操纵：一是试探性指令（ping orders），是指向市场发出少量指令以探明潜在流动性；二是误导性交易（quote stuffing）是指向市场发出大量的报单或者撤单以增加其他参与者判断的不确定性；三是引发动量交易（momentum ignition），是指向市场发出一系列报单或者撤单以引导其他参与者跟随这一趋势，从而在市场价格形成过程中达到自身的最优交易价格；四是分层与欺诈交易（layering andspoofing），是指提交很多订单分布于整个订单薄，而订单的真实意图只在订单簿的一侧达成交易，一旦交易完成后，另一侧操控性质的订单便撤销。

以是否影响市场价格为标准不同，程序化与高频交易中的市场操纵行为判定主要基于如下标准：一是是否干扰或者延迟了交易系统的正常运转；二是是否使得第三方在交易系统中较难作出买入或者卖出的决定；三是是否对某些金融资产的供求关系造成错误或者误导。在美国已经对高频交易进行监管限制：禁止闪电指令、禁止无审核通路、巨量交易（high volume traders）者分配识别代码并于交易次日上报交易记录、托管（co-location）。

五是跨市场操纵。是指行为人利用股票市场、债券市场等现货市场的关联性和价格联动机制，通过其中某一市场的操纵，谋求在另一市场获利。一类是操纵现货影响期货；另一类是操纵期货影响现货。股指期货较现货市场具有一定的价格领先关系，其早开市晚收市的机制也可能为操纵者所利用。利用早开盘的机制，推升或者压低开盘价格，进而对现货市场走势造成影响；利用晚收盘，在第二天进一步操纵开盘价。

六是其他非典型操纵。行为型操纵，即通过使公司的实际或者预测价值增加或者减少，或者采取虚假的价值改变行为但公司的实际价值并没有改变的操纵行为。

合同型操纵，是指行为人一般不直接从操纵中获利，而是通过使自己或者他人以操纵后的价格签订合同而获利。如通过行使收购或者出让合同、或者行使股票期权合同而获利。通过合同方法操纵并获利在美国很多。

场外冲销行为。是指交易商接受交易人委托后，未到交易所从事交易，而直接或者间接私自成交或者转给其他交易人进行交易的行为。这会使在非公开竞争的情况下，产生市场成交价格，而该价格并未反映真实的供求关系，会造成交易价格的扭曲，进而被人利用。

交叉交易，又称相对委托。是指经纪商将客户的委托直接下单至交易所，但未经竞价的撮合交易而直接或者间接通过另一交易商，以相同价格为客户买入或者卖出。

配合交易。是指交易人配合另一市场交易人的需要，通过事先安排从事非公开竞争的行为。包括：货商或者其他任何人与其他期货交易人或者期货商通谋配合违反公开竞争的交易的行为；相互配合出相同价格以便成交；以其他任何方式相互配合为撮合交易。

2.实践归结

(1)传统操纵方式。刑法第一百八十二条明文列举规定了三种传统交易方式：

A.老庄式的连续交易（资金优势，持股、持仓优势，信息优势）；

B.约定交易（串通交易）;

C.洗售交易（自买自卖）

(2)新型操纵方式。随着操纵证券、期货市场的手段不断翻新，刑法第一百

八十二条、《期货交易管理条例》第七十四条的局限性越来越明显。虽然刑法第一百八十二条第一款第四项规定了“以其他方法操纵证券、期货市场的”行为，但是该项规定能否规制现行几类新型操纵证券、期货行为，理论界莫衷一是。为了更好地发挥法律法规的规范、指引、鉴别作用，减少司法实践中对操纵证券、期货行为认定的争议，执法部门、司法部门从实践中归结了几类比较典型的新型操纵行为：

A.蛊惑交易。通过编造并传播或者散布不真实、不确定、不准确或者不完整的重大信息影响证券、期货市场交易价格或者交易量，买入或者卖出相关证券、期货合约；

B.抢帽子交易。通过公开评价、预测、建议影响证券、期货市场交易价格或者交易量，买入或者卖出相关证券、期货合约；

C.特定时段交易。在计算相关证券、期货合约的参考价格、结算价格、交割价格的特定时间或者在即将收市时通过拉抬、打压或锁定手段，影响相关证券及其衍生的金融工具、期货合约的参考价格、结算价格、交割价格，买入或者卖出相关证券、期货合约；

D.行为型交易。以洽谈或者签订股权转让协议、资产重组协议等方式，影响证券交易价格或者交易量，卖出相关证券；

F.信息型交易。不同于老庄式连续交易，无需连续和联合。上市公司及其董事、监事、高级管理人员、实际控制人、控股股东或者其他关联人员通过控制本公司信息披露影响证券市场价格或者交易量，买入或者卖出相关证券；

G.虚假申报交易。以虚假申报等方式影响证券、期货市场交易价格或者交易量，买入或者卖出相关证券、期货合约；

H.其他操纵证券、期货市场的行为。

（三）阻却事由情形

安全港（safe harbor）是形象提法,法律上称为市场操纵的合理例外或者阻却市场操纵违法性的行为。如果价格调控或者大宗买卖并非为了误导、欺诈，则一般不应认定为操纵。如浑水式做空、股份回购、大宗交易。

1.浑水式做空：指最近几年以浑水、香椽为主要代表的美国做空机构，在美国股市、海外股市通过揭露财务造假等行为，对中国等在内的概念股公司进行打压操作的一种模式。通常采取的手段是，对上市公司财务瑕疵或者财务虚假进行揭露，在预料其股价可能下跌的情况下，先卖出这只股票，然后发布负面投资报告打压该公司股价，并在未来当该公司股价跌入低谷时买入同样数量的该股，从中赚取差价，获得盈利。值得注意的是，做空机构在揭露上市公司财务造假等信息时，会对自身持有做空期权等利益进行披露。我国，中能兴业等机构采取浑水式做空的实际案例逐渐出现。

浑水式做空与操纵市场的区别：

（1）揭露真实价值与制造虚假价格。行为主体通过查阅真实资料、调查关联方、实地调研客户和供应商，揭露造价信息，有助于向市场投资者揭示上市公司的真实价值，刺破其虚假的价格泡沫，使得证券价格与公司股份价值趋于一致。操纵则是制造虚假价格，破坏市场真实价格机制。

（2）利益真实披露与反向交易欺诈。主要从三个方面：是否同时披露其已经持有的做空期权等信息；是否与接收其报告的市场投资者是否存在利益冲突行为；对利益的披露情况是否完整。行为主体在发布揭露上市公司财务造假等研究分析报告时，同时会披露其已经持有的做空期权等信息。与接受其研究分析报告的市场投资者之间不存在利益冲突，披露的信息是完整的。即使发布的是真实信息，但没有事先或者同时披露自己的持股信息的，而从事利益冲突或者欺诈交易的行为，则有可能构成抢帽子交易或者内幕交易。

2.安定操作（又称绿靴法）：即为了使证券的买进和卖出更易进行，以钉住、固定或者稳定价格为目的，以巨额单笔或者连续多笔下单方式在特定价格位置上买进证券，以此扩大证券交易量或者促使价格上扬。

3.股份回购：是指按照一定的程序购回发行或者流通在外的本公司股份的行为，是通过大规模买回本公司发行在外的股份改变资本结构的防御方法。

4.大宗交易：即单笔交易规模远大于市场平均单笔交易规模的交易行为。是买卖双方就价格和数量达成一致后，通过同一证券交易席位，以特定的规则程序申报，经确认后成交。

上述2-4附加条件：必须经过监管部门批准并在例外情况下使用，接受监管和法律约束。监管部门审查时，会将以下因素纳入审查范围：目的是缓解供求关系，稳定价格；不会使股价暴涨暴跌；有利于机构建仓；有助于收购兼并和证券经纪商降低成本。

以下（四）至（九）是操纵市场认定的具体问题

（四）抢帽子交易操纵主体问题

抢帽子交易主体是否需要特定：

《最高人民检察院、公安部关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》（以下简称《标准二》）第三十九条第七项将该类行为的主体限定为证券公司、证券咨询机构、专业中介机构及其工作人员。经调研，将抢帽子交易严格限定为《标准二》所规定的特定主体，不利于打击证券犯罪。在打击证券、期货专题调研座谈会、成果协调会、审稿会上，整治非法证券活动协调小组成员单位对抢帽子交易操作主体多次展开了深入讨论。会上绝大多数观点认为操纵证券、期货市场罪已经呈现出一般主体化的趋势，犯罪手段和方式更加灵活，包括在网上利用平面媒体、小广告等等。如广东省广州市“11·9”央批专案（郑宏中等十一人操纵证券市场案），在本案中郑宏中等十一人只有四人具有从业资格，但临时雇佣了30多位证券分析师推荐、评价股票，意图影响证券交易价格或者交易量。该案累计交易金额571.76亿元，非法获利4.26亿元，社会影响特别大。本案因为抢帽子交易主体存在争议，至今仍未移送检察机关审查起诉。鉴于这种情况，目前通行的观念是抢帽子交易主体宜作一般主体解释。

（五）新型操纵行为的定罪量刑标准问题

1.关于新型操纵是否应当限定连续二十个交易日？

当时，我们的调研结论是：连续二十个交易日指的是无间隔的二十天，不是指相加总共二十天。规定这一时限，认定操纵行为是否构成情节严重或者情节特别严重，就只能以二十天内的交易金额或者违法所得相加数额为认定依据；如不规定这一时限，则意味着可以将所有操纵行为的交易金额和违法所得相加数额作为犯罪数额的认定依据，半年、一年，甚至更长时期内的都有可能。如此，一些市场上影响较小、交易金额不大、危害不严重的行为，更有被纳入刑法规制的风险。因此，为了更好地体现刑法的谦抑精神，规定时限条件非常必要的。但现在看来，这一结论存在一定的问题。在证券期货全流通之后，新型操纵者为了规避立案追诉标准，最多连续操纵19天就卖出所有相关股票。

2.是否必须达到同期证券或者期货合约总成交量20%、30%？

20%、30%这个量是当时基于传统交易就控制证券交易价格、交易量而量化出来的一个数字，即达到20%、30%这个比例才能认定是影响证券交易价格、交易量。现在证券、期货市场全流通之后，20%、30%这个量过大。

上述两个标准有待修正。具体多少合适，目前正在调研过程中。

（六）新型操纵的成交累计额和违法所得下限标准

关于新型操纵的成交累计额和违法所得下限标准的确定。《标准二》对部分新型操纵行为，如蛊惑交易操纵、抢帽子交易操纵、特定时间、价格操纵、行为型操纵的立案追诉标准均没有规定，有的虽然规定了，但没有具体量化标准，因此有必要予以明确。考虑到有些操纵行为，成交量未必能准确反映行为的社会危害性，且每次、每个账户的成交量不会像传统操纵行为那样成交量累计达到同期该证券百分之二十、百分之二十以上的百分之二十至三十的量，今后可能会采用成交额或者违法所得数额标准。（平建委操纵案亏14亿元）

（七）控制信息披露操纵与刑法第一百八十二条第一款第一项“利用信息优势联合或者连续买卖”的区别

有观点提到，刑法第一百八十二条第一款第一项已经规定了利用信息优势操纵，《送审稿》第十二条第五项没有必要将高管人员控制信息披露操纵予以单列。经研究认为，刑法第一百八十二条第一款第一项规定的利用信息优势操纵是指联合或者连续操纵，是传统操纵的主要模式之一，被称之为“连续交易”。“利用信息优势”只是连续交易的手段，其主体不限。而高管控制信息披露操纵是一种新型的操纵模式，不属于连续交易行为，这类行为主体特定，比较典型，因此有必要予以单列。

（八）如何协调《标准二》已确立的相关标准

除了抢帽子交易主体，与《标准二》需要加以协调的一个问题就是公司高管人员参与操纵的定罪量刑标准。参照《标准二》第三十九条第六项的规定，只要上市公司及其董事、监事、高级管理人员、实际控制人、控股股东或者其他关联人利用信息优势操纵证券的，就构成操纵证券市场罪。然而，该类主体实施其他类型的操纵行为，只有其成交量或申报量符合《标准二》所确立的条件才构成操纵证券、期货市场罪，因此，信息优势操纵的立案追诉标准与《标准二》所确立的其他类型操纵行为的立案追诉标准不相协调，应予修正。对高管人员信息优势操纵行为的情节严重、情节特别严重宜采用与其他新型操纵行为相同的标准。

（九）部分操纵期货市场行为量刑标准

由于部分操纵期货市场行为具有明显的特殊性，如连续期货交易、虚假申报期货交易行为，对于这些行为如何定罪量刑，不宜参照操纵证券市场行为，也不宜参照其他操纵期货市场行为。

五

案件管辖（简略讲）

《最高人民法院最高人民检察院公安部中国证监会关于办理证券期货违法犯罪案件工作若干问题的意见》第十条规定：“涉嫌证券期货犯罪的第一审案件，由中级人民法院管辖，同级人民检察院负责提起公诉，地（市）级以上公安机关负责立案侦查。”《最高人民法院、最高人民检察院关于贯彻执行<关于办理证券期货违法犯罪案件工作若干问题的意见>有关问题的通知》进一步明确了管辖原则。

六

证据移送采信问题（简略讲）

司法机关对证券监管机构随案移送的物证、书证、鉴定结论、视听资料、现场笔录等证据要及时审查，作出是否立案的决定；随案移送的证据，经法定程序查证属实的，可作为定案的根据。

对涉众型证券期货犯罪案件，在已收集的证据能够充分证明基本犯罪事实的前提下，公安机关可在被调查对象范围内按一定比例收集和调取书证、被害人陈述、证人证言等相关证据。

以证券交易所、期货交易所、证券登记结算机构、期货保证金监控机构以及证券公司、期货公司留存的证券期货委托记录和交易记录、登记存管结算资料等电子数据作为证据的，数据提供单位应以电子光盘或者其他载体记录相关原始数据，并说明制作方法、制作时间及制作人等信息，并由复制件制作人和原始电子数据持有人签名或盖章。

发行人、上市公司或者其他信息披露义务人在证券监管机构指定的信息披露媒体、信息披露义务人或证券交易所网站发布的信息披露公告，其打印件或据此制作的电子光盘，经核对无误后，说明其来源、制作人、制作时间、制作地点等的，可作为刑事证据使用，但有其他证据证明打印件或光盘内容与公告信息不一致的除外。

七

监管部门意见的定位（简略讲）

证券监管机构可以根据司法机关办案需要，依法就案件涉及的证券期货专业问题向司法机关出具认定意见。从形式上看，既不是严格的鉴定意见，也不是严格的书证。目前，借鉴食品安全司法解释，拟以专家型鉴定意见定位。该解释第二十一条规定：“足以造成严重食物中毒事故或者其他严重食源性疾病”、“有毒、有害非食品原料”难以确定的，司法机关可以根据检验报告并结合专家意见等相关材料进行认定。必要时，人民法院可以依法通知有关专家出庭作出说明”。

来源：刑法规范总整理、悄悄法律人公众号