磐安期货开户(台州期货开户)_政策解读

投资要点

伟20转债（评级AA、发行规模12亿元）的下修条款宽松，赎回条款严格，债底保护尚可，静态看目前平价下其上市首日获得的转股溢价率在15%-19%区间内，价格为114-118元。在配售70%的假设下伟20转债留给市场的规模为3.6亿元，估算中签率0.004%。打新参与没有异议。伟明环保在环保行业中具有一定成长性优势，经历前期近20%回调之后，公司估值回到3年来中枢水平，关注价值提升。考虑到公司业绩成长比较稳健，不容易受到风险事件冲击，建议投资者对其转债积极关注。

伟明环保持续专注于城市生活垃圾焚烧发电业务，是我国规模最大的城市生活垃圾焚烧处理企业之一，2019年数据显示其营业收入的约88%来自浙江省内。20H1公司项目运营/设备销售及技术服务分别贡献6.03/4.96亿元，占比约53%/ 43%，而2019年年报中该比例分别为61%/34%。2017年至2019年公司项目运营的毛利率均较高。公司发展主要来自产能扩张，以及与之对应的新订单签订和履行，2019年底其拥有生活垃圾焚烧处理运营项目20个（含试运行），设计处理规模约为1.55万吨/日。20H1公司继续进行项目开拓，报告期新增生活垃圾处理规模2900吨/日。

20H1公司实现营业收入/归母净利润11.45/5.02亿元，同比增长18.35%/ 2.40%，在Q1经营指标明显下滑的情况下，Q2单季度公司营收/归母净利润同比增速回升至45.27%/18.43%，其中报告期内公司设备销售及技术服务业务营收放量增长是提振营收的核心因素，而其各运营项目合计完成生活垃圾入库量244.10万吨，1.05%的增幅比较有限。不过，可能是由于走量压价或疫情影响的因素当期公司毛利率下降5.28个百分点至57.65%，净利率随之下滑6.72个百分点至43.76%。从现金流量视角看，20H1公司实现经营活动现金净流量2.98亿元，相比于19H1的2.65亿元提升12.45%，利润质量与去年差异不大。往后看公司项目储备仍然丰富，预计2020年至2022年新券投运产品CAGR有望超过20%。

风险提示：项目投产、运营风险，垃圾发电电价下调，设备销售不及预期。

报告正文

10月28日晚间，伟明环保发布公告将于2020年11月2日在网上发行12亿元可转债，本次募集资金（扣除发行费用）将用于东阳市生活垃圾焚烧综合利用项目（一期）（拟投入募集资金5.6亿元）、双鸭山市生活垃圾焚烧发电项目（2.2亿元）、永丰县生活垃圾焚烧发电项目（一期）（1.6亿元）和补充流动资金（2.6亿元）。

1 伟20转债打新分析与投资建议

下修条款宽松，赎回条款严格，债底保护尚可

伟20转债的下修条款宽松，为10/30，90%，赎回条款严格，为20/30，130%，回售条款相对常规。按照中债（2020年10月28日）6年期AA企业债估值4.74%计算，到期按110元赎回，其纯债价值约为87.59元，面值对应的YTM为2.41%，债底保护尚可。若所有转债按照转股价22.01元进行转股，则对总股本（流通盘数量占比为99.98%）的摊薄幅度为4.34%。

静态看，预计首日上市价格为114-118元

截至10月28日收盘伟20转债对应平价99.23元。伟明环保在城市生活垃圾焚烧处理项目运营和相关环保设备销售方面具有竞争力且在手订单充分，其在环保工程及服务（申万二级行业）中暂时具有最高市值。基于此，伟20转债定位理应高于同属于环保行业的龙净转债（评级AA+，余额20亿元，平价92.26元对应转债价格111.56元）。

静态看，预计目前平价下伟20转债上市首日获得的转股溢价率在15%-19%区间内，价格为114-118元。

预计中签率0.004%，积极参与

根据最新数据伟明环保的前三大股东为伟明集团有限公司、项光明和温州市嘉伟实业有限公司，三者分别持有股权42.63%/9.83%/7.43%，前十大股东合计持股约79%。目前暂无公告披露股东配售意愿，在配售70%的假设下伟20转债留给市场的规模为3.6亿元。

伟20转债仅设置网上发行。近期发行的大参转债（AA，规模14.05亿元）、星宇转债（AA+，规模15亿元）网上申购约836/835万户。假定伟20转债网上申购830万户，按照打满计算中签率在0.004%左右。

打新参与没有异议。伟明环保在环保行业中具有一定成长性优势，经历前期近20%回调之后关注价值提升。考虑到公司业绩成长比较稳健，不容易受到风险事件冲击，建议投资者对其转债积极关注。

2 伟明环保基本面分析

项目运营+设备销售双轮驱动

伟明环保持续专注于城市生活垃圾焚烧发电业务，是我国规模最大的城市生活垃圾焚烧处理企业之一，2019年数据显示其营业收入的约88%来自浙江省内。公司在长三角等东部沿海发达地区拥有较高市场份额，并积极介入全国市场，显著的规模优势有利于实现规模经济，降低研发成本和管理成本，进一步提升盈利水平。同时其业务覆盖垃圾焚烧发电产业的各个环节，包括核心技术研发、设备研制、项目投资、建设、运营等全产业链，具备一体化运作的独特优势。20H1公司项目运营/设备销售及技术服务分别贡献6.03/4.96亿元，占比约53%/ 43%，而2019年年报中该比例分别为61%/34%。2017年至2019年公司项目运营的毛利率均较高。

公司发展主要来自产能扩张，以及与之对应的新订单签订和履行，2019年底其拥有生活垃圾焚烧处理运营项目20个（含试运行），设计处理规模约为1.55万吨/日。20H1公司继续进行项目开拓，完成磐安项目签约，成功中标宁都项目、安远项目、卢龙项目，完成收购浦城项目，公司报告期后完成宁都项目和卢龙项目签约，报告期新增生活垃圾处理规模2900吨/日。设备销售业务方面，公司20年签署遂昌EPC总承包合同（总承包费用2.27亿元），报告期后新增一份机械炉排炉委托生产合同和一份余热锅炉设计合同（合同总价350万元），同时与关联方签署《股权转让协议》，拟收购温州伟明建设工程有限公司100%股权。

疫情影响项目投产运营，但不影响公司长期成长趋势

2019年伟明环保实现营业收入/归母净利润20.38/9.74亿元，同比增长31.73%/ 31.67%。报告期内公司武义项目、瑞安项目二期、界首项目、万年项目、苍南玉苍技改项目和嘉善项目二期于2019年上半年投入正式运营，樟树项目于2019年12月成功并网发电，投入试运行；各运营项目合计完成生活垃圾入库量507.26万吨，同比增长19.54%，完成上网电量15.34亿度，同比增长18.82%，两项指标均创年度运营新高。具体而言，当期其项目运营、设备销售及技术服务业务营业收入同比增长25.87%/36.71%，毛利率分别下降0.75/提升8.61个百分点。公司2019年综合毛利率同比上升1.68个百分点至61.99%，期间费用率略有提高，因此净利率基本与2018年持平。

正股估值位于3年来偏高位置

截至10月28日收盘伟明环保PE（TTM）27.8倍，PB（LF）5.95倍，对比环保工程及服务（申万二级行业）平均估值较高，目前其在该行业内市值最大。纵向看公司估值处于3年来偏高水平，目前其股权质押比例较低，股价暂不受到解禁股影响。

根据Wind一致预测，公司2020/21/22年归母净利润分别为12.45/15.83/19.49亿元，分别对应PE为22/17/14倍。

风险提示：项目投产、运营风险，垃圾发电电价下调，设备销售不及预期。

分析师声明

注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《项目运营+设备销售双轮驱动——伟20转债转债投资价值分析》

对外发布时间：2020年10月28日

报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：

黄伟平 SAC执业证书编号：S0190514080003

左大勇 SAC执业证书编号：S0190516070005

研究助理：雷霆

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行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。

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关键词: 看公司项目项目运营运营风险

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